自 4 月中旬以来，在特朗普关税政策纠偏的影响下，估值修复成为推动美股反弹的关键力量。然而，尽管市场出现了一定程度的回升，但美股所面临的盈利风险依然如影随形。即便将最新达成的中美协议纳入考量范围，预计在 2025 年，美国的有效关税税率仍可能从 2024 年的 2.4% 大幅跃升至 16% 以上。如此显著的税率提升，无疑会对美股的盈利前景构成持续且严峻的挑战。
25Q1：美股盈利展现韧性
截至 25Q1，美股盈利整体上维持着稳健的态势。从收入增速来看，标普 500 的表现较为稳定，虽有小幅波动但仍保持增长势头。该指数在 25Q1 的收入增速从上季度的 5.2% 微降至 4.8%。在各板块中，AI 和医疗健康板块脱颖而出，成为营收增长的领军力量，展现出强大的市场活力与潜力。
在每股收益（EPS）方面，25Q1 标普 500 的 EPS 增速为 13.7%。尽管相较于 24Q4 的 17.6% 有所回落，但这一增速依然处于较高水平，反映出企业盈利能力的强劲。同样，AI 和医疗健康板块在 EPS 增速方面表现卓越，为整个市场的盈利增长贡献了重要力量。
净资产收益率（ROE）也呈现出稳中有升的良好态势。25Q1 标普 500 的 ROE 达到 19.0%，较 24Q4 的 18.3% 实现了边际提升。与此同时，净利润率保持稳健，这表明企业在成本控制和运营效率方面维持着较好的状态，进一步巩固了盈利的稳定性。
值得一提的是，在抢进口效应的作用下，关税在 Q1 对美股盈利的冲击得到了有效缓冲。进口商为规避未来可能的关税增加，纷纷提前大量进口商品，使得企业在这一阶段仍处于消耗前期库存的状态，从而在一定程度上减轻了关税对盈利的直接负面影响。
25Q2 起：关税冲击或逐步显现
进入 25Q2，关税对美股盈利的潜在冲击可能会逐步浮出水面，并对市场产生实质性影响。首先，关税风险已引起市场的高度警觉。在 25Q1 财报电话会上，提及 “关税” 的公司家数飙升至近 10 年以来的最高水平，这一现象清晰地表明企业对关税问题的关注度达到了前所未有的程度，市场对潜在风险的认知也愈发深刻。
其次，美股的盈利预期已出现明显下修。市场对标普 500 在 2025 年的盈利预期增速，从去年年底预计的 14.3% 大幅降至 9.5%；对于 25Q2 的盈利预期增速，更是从去年年底的 11.5% 急剧下降至 5.3%。从行业角度来看，大部分行业的盈利预期均遭到不同程度的下调，其中能源、可选消费、材料、工业等行业的下修幅度尤为显著，这些行业受关税政策的影响更为直接和深远。
再者，从历史经验来看，当前美股盈利下修的趋势大概率尚未终结。与 2018 年贸易战相比，本轮加关税的量级和影响范围都要大得多。通过定量测算可以发现，本轮特朗普关税政策预计将导致 2025 年美股盈利下修 5.0%-7.7%。而截至目前，盈利已经下修了 4.8%，这意味着在今年剩余时间内，美股盈利仍可能面临 0.2%-2.9% 的下修空间，未来盈利压力不容小觑。
Trump Put 已现，美股仍需谨慎对待
尽管特朗普采取的一系列政策调整措施，即所谓的 “Trump Put”，已对美股市场产生了一定的托底效果。自 4 月中旬以来，特朗普持续对关税政策进行调整，并且直接呼吁投资者买入美股，这些举措在短期内对市场信心的恢复起到了积极作用，推动了美股的反弹。
然而，美股后续的估值提升空间仍然充满不确定性。目前，美股估值已回升至 22.6X，处于相对较高的水平。在当前关税政策走向仍不明朗的情况下，很难判定当下的估值是否合理。此外，美股的股权风险溢价（ERP）处于较低位置，这可能会对美股未来的上涨空间形成制约，限制市场进一步大幅上扬。
随着 5 月的到来，关税对经济的实际影响将逐渐显现。居高不下的美债利率意味着美国金融条件持续偏紧，这无疑会对后续经济增长带来较大压力。在此背景下，美股盈利下修将从预期逐步转变为现实，企业盈利面临的考验愈发严峻。
从行业板块来看，在美股市场中，金融和通讯服务板块相对更具优势。相较于大盘整体，这两个板块估值相对较低，同时每股收益（EPS）预期增速较高，并且受关税政策的影响相对较小，在市场波动中可能表现出更强的韧性。
从资金再平衡的视角出发，展望未来，美股估值优势不再明显，加之特朗普 2.0 阶段的政策不确定性显著增强，这使得增配非美市场、实现资产的均衡配置逐渐成为全球权益市场的重要投资主线之一。投资者在进行资产配置时，需要更加审慎地考虑不同市场的风险与收益特征，通过多元化的投资策略来降低风险、提升收益。
特朗普关税政策下，美股盈利还能撑多久？
